21世紀經(jīng)濟報道記者 孫詩卉 

近日，21世紀經(jīng)濟報道記者從中國太保處獲悉，中國太平洋保險（集團）股份有限公司發(fā)行港元H股可轉(zhuǎn)債，在零票息前提下，最終實現(xiàn)溢價發(fā)行，融資規(guī)模155.56億港元。

中國太保指出此次發(fā)行打破多項記錄，包括境內(nèi)外同時上市國有金融企業(yè)首單境外可轉(zhuǎn)債、歷史上最大規(guī)模的港元零票息可轉(zhuǎn)債、近20年來首單負收益率港元可轉(zhuǎn)債、2025年至今亞太區(qū)金融機構(gòu)板塊最大的海外再融資項目。

無獨有偶，今年6月，中國平安也公告宣布發(fā)行H股可轉(zhuǎn)債，同樣為零息債券。債券初始轉(zhuǎn)換價定為每股H股55.02港元，較公告當日（6月3日）收盤價46.45港元溢價18.45%。

興銀證券非銀團隊研報指出，當前國內(nèi)利率處于低位，債券發(fā)行有助于優(yōu)化資本與債務結(jié)構(gòu)，以低成本方式有效提升資本實力，支持主業(yè)發(fā)展。同時深化公司國際化戰(zhàn)略，以香港為支點，逐步融入國際市場，提升跨境服務能力和全球資產(chǎn)配置能力。此外，還有利于提升公司償付能力，可轉(zhuǎn)債在轉(zhuǎn)換前不會攤薄現(xiàn)有股東權(quán)益，轉(zhuǎn)股后將小幅提升核心與綜合償付能力充足率。

近乎“免費”的長期融資：資本市場的信心投票

此次太保發(fā)行的H股可轉(zhuǎn)債初始轉(zhuǎn)換價為每股39.04港元，較9月10日的收盤價溢價約21.24%，若債券按每股39.04港元的初始轉(zhuǎn)換價全部轉(zhuǎn)換且不再發(fā)行其他股份，則債券可轉(zhuǎn)換為3.98億股轉(zhuǎn)換股份，約占公告日現(xiàn)有已發(fā)行H股數(shù)目的14.36%及現(xiàn)有已發(fā)行股本總數(shù)的4.14%。

而平安發(fā)行的債券初始轉(zhuǎn)換價定為每股H股55.02港元，較公告當日（6月3日）收盤價46.45港元溢價18.45%。若全額轉(zhuǎn)換，債券將轉(zhuǎn)換為約2.14億股H股，占公司現(xiàn)有H股的2.87%及總股本的1.17%。

此外，中國平安與中國太保均在發(fā)行可轉(zhuǎn)債的同時明確了募集資金的用途。

中國太保表示，本次發(fā)行募集資金將主要用于支持保險主業(yè)及公司“大康養(yǎng)、人工智能+、國際化”三大戰(zhàn)略發(fā)展。中國平安則表示，發(fā)行債券所得款項凈額將用于補充集團資本需求、支持醫(yī)療養(yǎng)老新戰(zhàn)略發(fā)展以及滿足以金融為核心的業(yè)務拓展需要。

零息債券的發(fā)行，意味著上市公司實現(xiàn)了近乎”免費”的長期融資。即投資者放棄定期利息收入，完全寄希望于未來轉(zhuǎn)股帶來的資本利得。這種融資方式對發(fā)行公司而言極大降低了融資成本，但對投資者來說則需要對標的股票有足夠信心。

而中國太保透露，此次H股可轉(zhuǎn)債發(fā)行長線投資者認購比例超過七成。業(yè)內(nèi)認為，這一比例充分體現(xiàn)了資本市場對太保基本面和中長期發(fā)展前景的認可，表明專業(yè)機構(gòu)看好中國保險業(yè)的長期發(fā)展?jié)摿Α?/p>

對于境外投資者為何會為零息債券買單？外經(jīng)濟貿(mào)易大學創(chuàng)新與風險管理研究中心副主任龍格向21世紀經(jīng)濟報道記者分析表示，當前港股市場情緒回暖、H股估值較A股折價收窄，有利于實現(xiàn)溢價發(fā)行；零票息設(shè)計大幅降低融資成本，且港元融資有助于匯率風險管理；同時，轉(zhuǎn)股溢價和負到期收益率顯示投資者更看好轉(zhuǎn)股收益，吸引力在于未來股價上漲潛力和下行保護機制。海外投資者被吸引，是因險企H股長期低估、股息率較高，轉(zhuǎn)股后可能獲得資本利得，且可轉(zhuǎn)債兼具債底保護和股性彈性，適合長線布局中國保險市場復蘇。

發(fā)債與回購同步：看似矛盾的“三贏”邏輯

雖然同屬險企資本運作，平安和太保的操作卻有著微妙差異。記者注意到，今年9月中國平安注銷約1.03億股A股股份，導致公司總股本減少。平安“發(fā)H債、贖A股”的策略，一方面利用香港市場較低利率成本進行融資，另一方面通過回購支持A股股價。這種操作巧妙地平衡了不同市場股東的利益關(guān)切，也體現(xiàn)了公司對兩地市場估值差異的精準把握。

對于上市險企境外發(fā)行零息可轉(zhuǎn)債融資與注銷回購股份并行，看似“正負相抵”的操作，龍格對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，發(fā)行H股可轉(zhuǎn)債吸引境外資金、未來提升H股流動性，而回購注銷A股則直接減少股本、抬升A股股價與每股收益，實現(xiàn)對不同市場股東的平衡管理。兩者結(jié)合可對沖可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股后的潛在稀釋效應，穩(wěn)定估值，體現(xiàn)"價值管理"意圖。

對于零票息可轉(zhuǎn)債可能稀釋原有股東權(quán)益的問題，龍格認為總體風險可控，一方面轉(zhuǎn)股價格通常設(shè)定溢價（如太保溢價25%），且需正股上漲才能觸發(fā)轉(zhuǎn)股；另一方面融資成本極低（甚至負收益率）可節(jié)省財務支出，間接增厚利潤；所募資金用于高回報戰(zhàn)略項目，長期可提升ROE。

他強調(diào)，關(guān)鍵在于資金使用效率——若投資回報高于股本成本，則能實現(xiàn)股東利益最大化。

“資本荒”持續(xù)：低成本長期融資探索

當前保險業(yè)正面臨全球低利率環(huán)境的挑戰(zhàn)。傳統(tǒng)固收類資產(chǎn)收益率持續(xù)走低，使得保險公司利差收益不斷收窄。這種情況下，通過低成本融資鎖定長期資金，然后尋求更高收益的投資機會，成為保險公司的理性選擇。

天職國際金融咨詢合伙人周瑾對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，通過低成本的融資來補充資本金，是當前險資迫切的需求。除了資本補充債和永續(xù)債以外，零息可轉(zhuǎn)債是多渠道資本補充方式之一。當前資本市場信心恢復，險企的經(jīng)營業(yè)績也呈現(xiàn)改善勢頭，因此估值也有較高的上升預期，當前零息可轉(zhuǎn)債發(fā)行的初始轉(zhuǎn)換價存在溢價，也就是體現(xiàn)了對未來估值的信心。

與此同時，我國償二代二期的實施，對險企提出了更高的資本要求。發(fā)債可低成本補充核心資本，滿足"償二代二期"監(jiān)管要求。境外可轉(zhuǎn)債融資成本顯著低于境內(nèi)股權(quán)融資，且轉(zhuǎn)股前不計入股本、不影響每股收益，轉(zhuǎn)股后可直接提升償付能力充足率，支持業(yè)務擴張和戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

周瑾進一步指出，險企在存續(xù)期內(nèi)不需要支付利息，顯著降低融資成本。而且，與資本補充債和永續(xù)債相比，可轉(zhuǎn)債一旦轉(zhuǎn)股后，可以補充核心資本而非附屬資本，可提升核心償付能力充足率，因此具有更強的風險抵御能力。而對于投資者而言，其也有更大的選擇權(quán)，即在享受股票價格上漲收益的同時，不承擔股價下跌帶來的投資本金風險。

另一方面，我國監(jiān)管部門正在推動保險資金發(fā)揮長期投資者作用，支持實體經(jīng)濟和國家戰(zhàn)略領(lǐng)域。這意味著險資需要更多長期資金參與重大項目投資與自身發(fā)展，發(fā)行長期可轉(zhuǎn)債正好滿足了這一需求。

從險企自身發(fā)展的角度來說，多家險企募資積極布局的“大康養(yǎng)”和“人工智能+”等新興業(yè)務盈利周期雖然較長（通常需5-8年），但前景廣闊。業(yè)內(nèi)認為，醫(yī)養(yǎng)生態(tài)能與保險主業(yè)協(xié)同，未來可通過養(yǎng)老服務、健康管理實現(xiàn)持續(xù)性收入；AI技術(shù)可降本增效。險企憑借資金優(yōu)勢和客戶基礎(chǔ)，有望通過生態(tài)整合實現(xiàn)長期穩(wěn)定回報，但需耐心培育。

龍格認為，未來境外發(fā)行H股可轉(zhuǎn)債可能成為上市金融企業(yè)的趨勢，因港股再融資監(jiān)管靈活、國際投資者基礎(chǔ)良好，且零息轉(zhuǎn)債兼具低成本與資本補充效率。尤其適合H股折價收窄、戰(zhàn)略需求迫切的企業(yè)。

不過要實現(xiàn)如平安、太保一樣的成功發(fā)行，“需關(guān)注市場窗口（如港股流動性）、匯率風險及投資者對轉(zhuǎn)股稀釋的接受度，并非所有企業(yè)都具備發(fā)行條件。”龍格說道。